ایالات متحده و متحدانش پس از حمله روسیه به اوکراین تحریم های تجاری و مالی بی سابقه ای را علیه روسیه اعمال کردند. بانک مرکزی روسیه با کنترل های شدید سرمایه ای پاسخ داد که ارزش ارز خود را تثبیت کرده است—روبل—و مانع از بحران ارز یا مالی شد.
نرخ روبل/دلار روسیه جدا از کاهش ارزش در اوج بحران کووید-19 در مارس 2020 تا سال 2020 و 2021 پایدار بود. با این حال, در عرض دو هفته پس از حمله روسیه به اوکراین در اواخر فوریه 2022, روبل به شدت از ارزش 80 روبل/دلار به 120 روبل/دلار.
ایالات متحده و اتحادیه اروپا و متحدانشان طی چند روز از شروع درگیری تحریم های اقتصادی و مالی بی سابقه ای را علیه روسیه اعمال کردند.
هدفشان این بود که روسیه را از بازارهای مالی جهانی جدا کنند و تامین مالی جنگ را غیرممکن کنند. این تحریم ها مانع از معامله بانک های غربی با همتایان اصلی روسیه شد و چندین بانک روسی را از سیستم پرداخت بین بانکی جهان کنار گذاشت. این تحریم ها همچنین حساب های بانک مرکزی روسیه با ارزهای متفقین را مسدود کرد—در واقع نیمی از ذخایر ارزی بانک مرکزی را غیرقابل استفاده می کند.
بانک مرکزی روسیه با افزایش شدید نرخ بهره و اعمال کنترل های شدید سرمایه ای که به نظر می رسد مانع از فرار سرمایه و تثبیت روبل شده است پاسخ داد. روبل و سیستم مالی کمتر از دو ماه پس از تحریم های اقتصادی و مالی از فروپاشی جلوگیری کردند و ارز سطح پیش تهاجم خود را بازیافت ( نمودار 1 ).
بحران تراز پرداخت های روسیه در سال 2014
برای درک اقدامات بانک مرکزی و سقوط چشمگیر روبل و بازگشت مجدد بعدی, ما قدم به عقب می گذاریم تا به بحران تراز پرداخت های روسیه در سال 2014 نگاه کنیم. این نیز با تحریم های غرب در پاسخ به اقدامات در اوکراین و به ویژه الحاق کریمه همراه بود. این تحریم ها تقریبا به اندازه تحریم های اعمال شده در سال 2022 سخت نبود اما محدودیت های قبلی به منظور کاهش ورود سرمایه به روسیه بود.
جدول 2 قطعه تراز روسیه پرداخت رفتن به 2014: جریان سرمایه ناخالص (خرید خالص دارایی های روسیه توسط ساکنان خارجی), خروج سرمایه ناخالص, غیر ذخایر (خرید خالص دارایی های خارجی توسط ساکنان روسیه, از جمله ذخایر ارز خارجی بانک مرکزی نیست), خروج ذخیره (خرید دارایی های ذخیره ارز خارجی توسط بانک مرکزی) و حساب جاری (خروج سرمایه خالص, خروج ناخالص به همراه ذخیره منهای جریان ناخالص).
نمودار با شروع بحران تراز پرداخت ها شروع می شود-جریان ناخالص بین سه ماهه اول 2014 و سه ماهه اول 2015 به شدت کاهش یافت. جریان ناخالص به عنوان سهم تولید ناخالص داخلی بیش از 11 درصد کاهش یافت. این یک سقوط انحراف دو استاندارد در جریان های ناخالص است که با تعریف "توقف ناگهانی" در جریان سرمایه مطابقت دارد.
همانطور که در بسیاری از موارد توقف ناگهانی چنین افت شدید جریان سرمایه خارجی موجب بحران مالی یا ارز می شود—شرکت ها و افراد روسی برای دستیابی به تامین مالی خارجی لازم برای غلبه بر بدهی های موجود و واردات مالی تلاش می کنند.
بانک مرکزی روسیه با دو اقدام سیاسی پاسخ داد. اولین مورد (همانطور که در نمودار 2 نشان داده شده است) فروش گسترده ذخایر ارزی بود. مورد دوم افزایش شدید نرخ بهره داخلی بود (نمودار 3 ).
بانک مرکزی نرخ بهره سیاست خود را در مجموع 1150 واحد پایه (11.5 درصد) در سال 2014 افزایش داد. اولین حرکت این نرخ بهره در یک جلسه برنامه ریزی نشده در روزهای پس از الحاق کریمه در اواخر فوریه اتفاق افتاد و چشمگیرترین این حرکت نرخ بهره افزایش 650 نقطه پایه در یک نشست برنامه ریزی نشده در دسامبر بود.
فروش ذخایر ارزی کل خروج ناخالص سرمایه را کاهش داد. همچنین افزایش نرخ بهره داخلی به ساکنان روسیه انگیزه می دهد تا دارایی های داخلی را به جای دارایی های خارجی نگه دارند و باز هم خروج ناخالص را کاهش می دهد. بین سه ماهه اول 2014 و سه ماهه اول 2015, خروج ناخالص به عنوان یک سهم از تولید ناخالص داخلی (هر دو خروج غیر ذخیره و جریان ذخیره بانک مرکزی) کاهش یافت و بیش از 12 درصد, یک "کاهش" در خروج ناخالص که جبران توقف ناگهانی در جریان ناخالص.
پاسخ به تحریم ها در بحران سال 2022
هشت سال بعد و روسیه دوباره با تحریم هایی به دلیل اقدامات در اوکراین روبرو شد که منجر به توقف ناگهانی ورود ناخالص سرمایه به روسیه خواهد شد.
تحریم ها شدیدتر است و شامل مسدود شدن حساب های بانک مرکزی روسیه می شود و به طور موثر مداخله ارزی را به عنوان ابزاری از بانک مرکزی برای جبران افت ورودی های ناخالص حذف می کند. در صورت موفقیت این تحریم ها باعث سقوط ارز می شود—کاهش جهانی روبل و کاهش واقعی ارزش پول—که تامین مالی جنگ خود در اوکراین را برای روسیه غیرممکن می کند.
بانک مرکزی روسیه سه روز پس از حمله اوکراین در اواخر فوریه نرخ بهره داخلی را 1050 واحد پایه افزایش داد. زیرا تحریم ها مانع از فروش ذخیره ارزی می شود, بانک مرکزی با کنترل دقیق خروج سرمایه پاسخ داد. ساکنان روسیه از انتقال ارز خارجی به خارج از کشور منع شده اند و با محدودیت شدیدی در میزان ارز خارجی که می توانند طی شش ماه دیگر از بانک های روسیه خارج شوند روبرو هستند. شرکت های روسی که به ارز خارجی سود می برند باید 80 درصد از این ارز خارجی را با روبل با بانک مرکزی مبادله کنند.
در مقاله اخیر نشان دادیم که از لحاظ نظری مداخله ارزی بانک مرکزی معادل کنترل سرمایه است-این دو ابزار جایگزین جلوگیری از بحران تراز پرداخت ها هستند. در سال 2014 بانک مرکزی ذخایر ارزی را برای کاهش کل خروج ناخالص سرمایه فروخت. در سال 2022 بانک مرکزی از کنترل سرمایه برای سرکوب مستقیم خروج سرمایه های غیر ذخیره استفاده می کند.
گردش مالی روزانه در روبل روسیه - بازار نقطه ای دلار ایالات متحده در بانک های روسیه و در بورس مسکو نشان می دهد که چگونه دسترسی به دلار ارز محدود شده است ( نمودار 4 ). این گردش مالی روزانه در اواخر فوریه/اوایل مارس به صفر رسید. این تاثیر تحریم ها (جلوگیری از خرید دارایی روبل توسط افراد غیر مقیم) و کنترل سرمایه (جلوگیری از خرید دارایی دلار توسط ساکنان است.
هزینه جنگ می تواند اثرات ارز و سیستم مالی تحریم ها را تعیین کند
به نظر می رسد کنترل سرمایه از خروج سرمایه جلوگیری کرده و ارزش روبل را در کوتاه مدت تثبیت کرده است. اینکه کنترل سرمایه همچنان ادامه داشته باشد نامشخص است اما اگر تراز پرداخت های روسیه تعادل پایداری با خودکامگی مالی پیدا کند.
روسیه در پایان سال 2021 مازاد حساب جاری بزرگی را اداره کرد. این سرمایه خارجی است که از طریق مازاد تجاری خود به روسیه سرازیر می شود. قبل از جنگ صادرات روسیه-مانند نفت و گاز طبیعی-بیش از اندازه کافی برای تامین مالی واردات روسیه و حفظ ثبات ارز و سیستم مالی بود.
یک ناشناخته بزرگ هزینه جنگ است. اگر هزینه بالا باشد روسیه نمیتواند جنگ را تنها با سود صادراتی تامین کند. اما اگر هزینه جنگ کمتر باشد ارز روسیه و تراز پرداخت ها با وجود تحریم های شدید مالی خارجی ثابت می ماند. r
